Přecenění amerických třicetiletých dluhopisů teprve začíná, tvrdí PGIM. Co to znamená pro portfolio

Investoři, kteří v posledních dvou letech nakupovali dlouhé americké státní dluhopisy s vidinou levného doběhu inflace zpět ke dvěma procentům, teď procházejí nepříjemným učením. Podle Grega Peterse z PGIM Fixed Income, který spravuje kolem osmi set miliard dolarů, je přecenění amerických třicetiletých dluhopisů teprve na začátku. Podle Bloombergu Peters čeká, že výnos třicetiletého US Treasury zamíří do vyššího pásma, protože trh začíná ocenit deficit, refinancování a strukturálně vyšší reálné sazby jinak než v dekádě po roce 2010.

Pro českého investora s korunovým portfoliem to má víc rovin, než se na první pohled zdá.

Co Peters přesně říká

Základní teze zní tak, že trh dlouhých amerických dluhopisů byl v předchozí dekádě ceněn na předpokladech, které už neplatí. Nízká inflace, jednorázový růst zadlužení, věrohodná fiskální disciplína a čínský přebytek úspor tlačící kapitál do US Treasury. Všechny čtyři pilíře jsou dnes narušené. Deficit federálního rozpočtu v USA se pohybuje v pásmu šesti až sedmi procent HDP a strukturálně směřuje výš. Refinancování starých emisí do nových vyšších sazeb probíhá v masovém měřítku a zatěžuje rozpočet. Čína přestala kupovat americké dluhopisy v takovém objemu jako dřív. A trh práce zůstává silnější, než by čekaly modely postavené na demografii.

Peters podle Bloombergu odhaduje, že reálný výnos třicetiletky se dlouhodobě posune do pásma dvou procent, což při inflaci kolem dvou a půl procenta znamená nominální výnos kolem čtyř a půl procenta.

Proč to není jen americký problém

Když se posunou dlouhé americké výnosy, posunou se s nimi i evropské. České státní dluhopisy s desetiletou splatností v posledních měsících obchodovaly kolem čtyř procent, německé kolem dvou a půl procenta. Pokud americká křivka opravdu prodělá strukturální přecenění, které Peters popisuje, česká křivka se posune spolu s ní, i když s časovým zpožděním.

Podle ČNB je transmise mezi zahraničními a domácími výnosy u dlouhého konce vyšší než u krátkého konce, protože krátký konec drží centrální banka, zatímco dlouhý konec drží zahraniční investoři. Efekt bude opožděný, ale výrazný.

Co to znamená pro dluhopisové ETF

Většina českých investorů drží dluhopisovou složku portfolia buď přes tuzemské státní dluhopisy pro obyvatelstvo, nebo přes globální dluhopisové ETF. U prvních je to jednoduché, výnos je pevně daný a inflační ochrana funguje mechanicky. U ETF je situace jiná. Pokud fond drží dlouhé americké dluhopisy s durací přes deset let, přecenění výnosů znamená pokles ceny fondu. Investor, který nakoupil v období nulových sazeb, už tento pokles zažil, ale podle Peterse ještě neskončil.

Praktický přehled dluhopisových ETF dostupných pro české investory včetně durace a měnového zajištění najdete v [našem katalogu CZ VC directory 2026](/produkty/cz-vc-directory-2026), kde je vysvětleno, jak duraci porovnat mezi jednotlivými fondy.

Rozdíl mezi durací tři a durací dvanáct

Klíčová veličina, kterou by měl investor sledovat, není yield to maturity, ale právě durace. Fond s durací tři reaguje na posun výnosové křivky o jedno procento poklesem ceny o zhruba tři procenta. Fond s durací dvanáct reaguje poklesem o dvanáct procent. To je rozdíl, který v roce 2022 přivedl mnoho konzervativních portfolií do dvouciferných ztrát, přesto že investoři byli přesvědčeni, že drží bezpečnou část alokace.

Pokud tedy Peters čeká další posun výnosu třicetiletky nahoru o padesát až sto bazických bodů, dopad na dlouhé dluhopisové fondy bude výrazný. Krátké dluhopisové fondy s durací pod tři budou naopak dobrým místem, kam počkat.

Kde je pořád místo pro dlouhé dluhopisy

Peters není medvěd na dluhopisy jako třídu. Jeho argument zní, že strukturální posun teprve probíhá, a proto je moc brzy nakupovat dlouhé emise s očekáváním rychlé kapitálové návratnosti. V průběhu příštích dvanácti měsíců podle něj přijdou momenty, kdy dlouhé Treasury nabídnou reálný výnos přes dvě procenta a to už bude atraktivní úroveň, na které stojí za to začít stavět dlouhou expozici. Cesta k tomu bodu ale nebude přímočará.

Podle WSJ Markets se očekává další emise dlouhých amerických dluhopisů v druhé polovině roku, což bude další test poptávky. Slabá aukce může sama o sobě posunout výnos výš, i když ekonomická data nebudou nic dramatického ukazovat.

Praktický závěr pro české portfolio

Krátký konec zůstává atraktivní. Americké i české dluhopisy s durací pod tři nabízí solidní yield bez velkého úrokového rizika. Dlouhý konec je zajímavý pro spekulativní pozici, ne pro core alokaci. Kdo drží dlouhé Treasury fondy z minulých let, měl by si spočítat, jak velký další pokles unese, a případně část přesunout do krátké části křivky.

Časté otázky

Znamená to, že mám prodat všechny dluhopisy?

Ne. Znamená to, že rozlišování mezi krátkou a dlouhou durací je dnes důležitější než v předchozí dekádě, kdy prakticky všechno rostlo.

Co jsou US Treasury a proč jejich výnos hýbe světem?

Americké státní dluhopisy jsou referenční aktivum globálního finančního systému. Výnos třicetiletky slouží jako podklad pro ocenění hypoték, dlouhých korporátních emisí i akciových valuací.

Ovlivní to české hypotéky?

Nepřímo, s časovým zpožděním. Česká hypoteční sazba je ale primárně vázaná na výnosovou křivku ČNB a domácího trhu, takže americký posun se v ní projeví jen omezeně.

Co je durace a proč ji sledovat?

Durace je citlivost dluhopisu nebo fondu na změnu úrokové sazby. Vyšší durace znamená větší kapitálovou ztrátu při růstu sazeb i větší kapitálový zisk při jejich poklesu.